US-Schulden von 40 Billionen Dollar und keine schnelle Lösung am langen Ende

Eine gestapelte Fläche von 2010 bis Dezember 2025, in der sich die Summe etwa verdreifacht. Fed und Bundesfonds sowie ausländische Investoren fallen zusammen von rund drei Vierteln des Stapels auf etwa die Hälfte, während Investmentfonds und sonstige Investoren ihren Platz einnehmen.

Fed und BundesfondsAusländische InvestorenInvestmentfondsSonstige InvestorenBankenBundesstaaten und KommunenVersicherer und Pensionskassen

Jede Halterlinie ist in Dollar gewachsen; verändert hat sich die Struktur. Versicherer, Pensionskassen und Sparbriefe sind vier Linien in einer. Die Tabelle beginnt 2010.

Source: US Treasury Bulletin - Ownership of Federal Securities, table OFS-2 · 2026-08-21

Drei monatliche Linien von Januar 2012 bis Juni 2026. Japan bleibt über einer Billion Dollar, Festlandchina fällt von etwa 1,25 Billionen auf 600 Milliarden, und Großbritannien steigt von knapp 100 Milliarden auf über 900 Milliarden.

JapanChinaGroßbritannien

Die Zuordnung erfolgt nach Depot, daher steht die Linie für Großbritannien überwiegend für Londoner Verwahrung fremder Eigentümer. Sie beginnt am Bruch im Dezember 2011.

Source: US Treasury - Historical Major Foreign Holders Table, US Treasury International Capital - Major Foreign Holders, official and total · 2026-08-21

Die Schulden und der Finanzierungsbedarf

Das Überschreiten der Marke von 40 Billionen Dollar hat für sich genommen keine Marktwirkung. Wichtiger sind das Tempo des Schuldenwachstums und der künftige Emissionsbedarf. Der jüngste Anstieg um 5 Billionen dauerte 25 Monate, die 5 Billionen davor 30. Am 10. August hob das US-Haushaltsbüro CBO seine Defizitprognose für das Fiskaljahr 2026 von 1,9 auf 2,1 Billionen Dollar an. Die Zolleinnahmen liegen wegen des IEEPA-Urteils des Supreme Court deutlich unter den Erwartungen.

Die Schulden entsprechen 122,59 % des BIP, verglichen mit 62,72 % vor der Finanzkrise. Damit liegen die USA über Europa, aber weit unter Japans 200 %. Entscheidend sind die Finanzierungskosten: Renditen müssen steigen, wenn Investoren mehr Ausgleich für zusätzliches Angebot verlangen.

Gläubigerwechsel

Die Fed und ausländische Notenbanken kaufen Treasuries auch aus geld- und währungspolitischen Gründen. Sie reagieren weniger auf den Preis und halten Anleihen eher durch Verluste hindurch. Beide halten heute einen kleineren Anteil. Der Anteil ausländischer Investoren fiel von 34,14 % auf dem Höchststand 2013 auf 24,07 % Ende 2025. Chinas Bestände sanken von 1.317 Mrd. USD im Jahr 2013 auf 633 Mrd. USD im Juni 2026.

Der Anteil der Fonds stieg dagegen von 15,88 % im Jahr 2010 auf 30,39 %. Diese Investoren können eine höhere Rendite verlangen oder andere Anlagen kaufen. Dieser Gläubigerwechsel kann die Laufzeitprämie nach oben drücken, den Aufschlag für das Halten langlaufender Anleihen.

Drei wöchentliche Linien seit 2006. Alle drei fallen von rund fünf Prozent auf Tiefstände nahe oder unter einem Prozent in den Jahren 2020 und 2021 und steigen dann zurück, wobei die USA 2026 wieder über fünf Prozent liegen und Deutschland und der Euroraum darunter.

USAEuroraumDeutschland

Ein Wert je Woche. Die Kurve des Euroraums enthält alle Emittenten und liegt daher um den Peripherieaufschlag über der Bundkurve. Die gestrichelte Linie markiert den 19. August.

Source: US Treasury - daily Treasury par yield curve rates, Deutsche Bundesbank - yields derived from the term structure of Federal securities, 30-year residual maturity, European Central Bank - euro area government bond yield curve, 30-year spot rate, all issuers, FRED - federal debt held by Federal Reserve banks and by foreign investors · 2026-08-21

Gestapelte Balken je Haushaltsjahr ab 2011. Die an Investoren gezahlten Zinsen steigen weit schneller als die den Bundesfonds gutgeschriebenen. Der letzte Balken, 2026e, ist eine Schätzung und der höchste.

An Investoren gezahltBundesfonds gutgeschrieben

Der Balken für 2026 ist eine Hochrechnung: Die zwei fehlenden Monate folgen denselben Monaten 2025, skaliert mit deren Zuwachs. Gemeldet sind zehn Monate über 1.170 Mrd. USD.

Source: US Treasury Fiscal Data - Interest Expense on the Public Debt Outstanding · 2026-08-21

Das lange Ende steigt auch in Europa

Die deutsche 30-jährige Rendite erreichte am 19. August 3,76 %, den höchsten Stand seit Juli 2011. Im Euroraum erreichte die Rendite aller Emittenten 4,34 %, den höchsten Stand seit September 2012.

Die deutsche 30-jährige Rendite ist seit Ende 2024 um 117 Bp gestiegen. Rund 36 Bp entfielen auf die zwei Wochen vor dem Bundestagsbeschluss zur Schuldenbremse am 18. März 2025. Weitere 33 Bp kamen im Rest des Jahres 2025 hinzu, während sich die zehnjährige Rendite kaum bewegte – eine Versteilerung, die die EZB auf Realzinsen und eine globale Komponente zurückführt. Noch einmal 33 Bp kamen dieses Jahr dazu: Die EZB hob ihren Einlagesatz am 17. Juni an, die zweijährige Rendite liegt nun 55 Bp darüber.

Europa zeigt denselben Gläubigerwechsel. Amundi erwartet, dass die EZB-Bestände dieses Jahr um rund 384 Mrd. EUR sinken, erneut mehr als drei Viertel der Nettoemissionen, sodass private Investoren fast doppelt so viel der Neuemissionen aufnehmen. Barclays rechnet für das kommende Jahr mit einem Rekordbruttoangebot von 1,54 Bio. EUR. Mehr Papier bei unveränderter Nachfrage findet nur zu einem niedrigeren Preis Abnehmer, und Käufer weichen vom ganz langen Ende in zehnjährige Papiere aus.

Was das Finanzministerium getan hat

Am 19. August kündigte das Finanzministerium an, den maximalen Rückkauf in den Segmenten 10 bis 20 und 20 bis 30 Jahre mindestens zu verdoppeln. Finanzminister Bessent betonte, das Ministerium könne langlaufende Anleihen für mehr als 4 Milliarden Dollar kaufen. Laut Ministerium gehen am langen Ende regelmäßig genug hochwertige Angebote für ein höheres Limit ein. Damit wurde ein zwei Wochen zuvor veröffentlichter Plan geändert – ein ungewöhnlicher Bruch mit dem Quartalsverfahren.

Offiziell soll das Programm weniger liquide, ältere Anleihen aus dem Markt nehmen. Faktisch zielt es darauf, das Angebot am langen Ende zu verringern und damit die Renditen dieser Anleihen zu senken. Erkennbar ist, dass das Finanzministerium den Anstieg der Langfristrenditen nicht hinnehmen will und in den Ausverkauf eingreift. Die hohen Haushaltsdefizite bleiben das Grundproblem: Die USA müssen entweder höhere Finanzierungskosten akzeptieren, den Haushalt straffen oder den Dollar schwächer werden lassen. An der Wall Street wird bereits über eine Rückkehr des „Debasement Trade“ spekuliert.

Eine Fünfminutenlinie über drei Sitzungen. Sie sinkt über den 18. August langsam, fällt am 19. kurz nach halb neun deutlich, handelt den ganzen Tag tiefer und eröffnet am 20. wieder auf dem Niveau vor der Veröffentlichung, bevor sie erneut nachgibt.

Der Index läuft 08:20 bis 15:00 New Yorker Zeit. Die durchgezogenen Linien markieren die Nachtstunden, die gestrichelten die Meldung um 08:30 und den letzten Kurs davor.

Source: Cboe thirty-year US Treasury yield index (TYX), intraday, US Treasury press release sb0607 - increased sizes of nominal long-end liquidity support buybacks · 2026-08-21

Die wöchentliche Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen von 2008 bis 2014, mit schattierten Fenstern für QE1, QE2, Operation Twist und QE3. Die Beschriftungen zeigen Schätzungen der Fed-Ökonomen, wonach die Programme die Rendite bei Auflegung um 12 bis 34 Basispunkte senkten.

Beobachtete Rendite, keine Gegenrechnung ohne QE. Fed-Ökonomen schätzen 12 bis 34 Bp bei Auflegung und rund 100 Bp kumuliert bis Ende 2016; andere Faktoren wirkten ebenfalls.

Source: FRED - Market Yield on U.S. Treasury Securities at 10-Year Constant Maturity, Federal Reserve - The Effect of the Federal Reserve's Securities Holdings on Longer-term Interest Rates · 2026-08-21

Warum die Rally nicht hielt

Die Marktreaktion auf die Intervention hielt nur eine Sitzung. Die 30-jährige Rendite fiel von 5,27 % vor der Veröffentlichung auf 5,19 % fünfzehn Minuten später und erreichte an diesem Morgen 5,18 %. Am nächsten Morgen lag sie wieder bei 5,27 %, nahe am Niveau vor der Ankündigung. Auf einer Pressekonferenz zeigte sich Bessent von der Reaktion überrascht.

Diese Rückkäufe sind zu klein, um Angebot und Nachfrage am Treasury-Markt zu verändern. Am selben Tag rief Trump zudem den „Economic D-Day“ gegen den Iran aus und drohte Handelspartnern des Iran mit Sanktionen. China kauft mehr als 80 % des iranischen Ölexports und ist am stärksten betroffen. Vor dem Treffen zwischen Trump und Xi im September dürften die USA kaum neue Handelsspannungen mit China schaffen, doch schon der Anschein einer Eskalation verunsichert einen ohnehin volatilen Markt.

Ein Ende des Iran-Kriegs würde die Energierisikoprämie in den Langfristrenditen senken. Der Schiffsverkehr durch die Straße von Hormus liegt weiterhin weit unter Normal: Lloyd's zählte in der Woche bis zum 16. August 73 Durchfahrten großer Schiffe, rund zehn pro Tag, gegenüber rund 73 täglich vor der Krise.

Die verbleibenden Optionen des Finanzministeriums

Eine geringere Neuverschuldung wäre der wichtigste Weg zu dauerhaft niedrigeren Renditen. Dafür wären eine straffere Haushaltspolitik oder höhere Einnahmen nötig. Bessent trat sein Amt mit einem 3-3-3-Wirtschaftsplan an, der Wachstum ankurbeln und Staatsausgaben eindämmen soll, doch bei beiden hinkt der Fortschritt hinterher. Auch niedrigere Inflation würde die geforderte Rendite senken. Bessent kündigte einen Konsolidierungsplan der Regierung an, nannte aber keine Einzelheiten. Vor den Zwischenwahlen in diesem Jahr dürfte kaum etwas vorgelegt werden.

Mehr kurzlaufende und weniger lange Papiere würden das Angebot am langen Ende ebenfalls verringern. Zugleich stiege das Refinanzierungsrisiko, mehr Schulden hingen am kurzfristigen Zins. Größere, planmäßige Rückkäufe können die Liquidität verbessern, doch das Finanzministerium muss sie über andere Emissionen finanzieren.

Die Optionen der Fed – und Warshs Vorbehalt

Die Fed hat den direkteren Weg zu niedrigeren Langfristrenditen. Bei quantitativer Lockerung kauft sie lange Anleihen und nimmt so Duration aus privaten Portfolios. Fed-Ökonomen schätzten bis Ende 2016, dass QE1 bis QE3 und die Operation Twist die Laufzeitprämie zehnjähriger Papiere um rund 100 Basispunkte senkten, je Programm zum Start um 12 bis 34 Basispunkte. Zinssenkungen können lange Renditen über den erwarteten Pfad der kurzfristigen Zinsen drücken, doch die aktuelle Inflation macht das 2027 unwahrscheinlich.

Kevin Warsh plädiert für ein kleineres Fed-Portfolio mit kürzeren Laufzeiten. Ein dauerhaftes QE-Programm stünde dem entgegen, sodass Käufe unwahrscheinlich sind, solange die Märkte funktionieren. Das Finanzministerium kann die Fed um Abstimmung bitten, sie aber nicht zu Käufen zwingen. Eine öffentliche Aufforderung würde Warshs Bilanzkurs und die Fed-Unabhängigkeit testen.

Quellen

• Amundi Research Center - European bonds in 2026 and beyond, strong supply and strong demand — the size of ECB runoff against euro area net issuance. published sell-side research
• Deutsche Bundesbank - yields derived from the term structure of Federal securities, 2-year residual maturity — the German two-year yield, the tenor that prices the ECB path. public REST API
• Deutsche Bundesbank - yields derived from the term structure of Federal securities, 30-year residual maturity — the German thirty-year government yield, daily. public REST API
• Noerr - Bundestag approves exemption from the debt brake for defence spending and special funds — the German fiscal regime change the first leg of the rise prices. published legal analysis
• Congressional Budget Office - fiscal 2026 deficit projection, August 2026 update — the borrowing requirement behind the August repricing. official projection reported 10 August 2026
• Cboe thirty-year US Treasury yield index (TYX), intraday — the five-minute path of the thirty-year yield across the buyback announcement. public JSON API via Yahoo Finance
• Council on Foreign Relations - What the Treasury's Buyback Surprise Says About the Bond Market — the limits of Treasury buybacks and the durable options for lowering long yields. expert analysis
• CNBC transcript - Treasury Secretary Scott Bessent on Squawk on the Street, 20 August 2026 — the Secretary's own account of the buyback expansion and the fiscal plan behind it. published interview transcript
• CNBC - Warsh faces Fed independence test as Bessent moves in on the central bank's turf — the institutional question raised by Treasury acting on long-term yields. news report
• European Central Bank blog - Sloping up: the repricing of euro area yields in 2025 — the ECB's own account of what drove the 2025 steepening. official blog post
• European Central Bank - euro area government bond yield curve, 30-year spot rate, all issuers — the euro area thirty-year government yield including the periphery. public REST API
• European Central Bank - key ECB interest rates, deposit facility — the policy rate the German two-year is measured against. public REST API
• European Central Bank - monetary policy decisions, 11 June 2026 — the first ECB increase since 2023 and the reason given for it. official press release
• Federal Reserve - The Effect of the Federal Reserve's Securities Holdings on Longer-term Interest Rates — model estimates of QE and Operation Twist effects on the ten-year Treasury term premium. official research note
• FRED - Market Yield on U.S. Treasury Securities at 10-Year Constant Maturity — the observed ten-year Treasury yield during the Federal Reserve purchase programmes. official Federal Reserve Board H.15 series distributed by FRED
• FRED - federal debt held by Federal Reserve banks and by foreign investors — the long-run holder series that reaches back before the Treasury Bulletin table. official Financial Accounts series distributed by FRED
• IMF PortWatch - Strait of Hormuz daily transit calls — the AIS-based measure of how little is moving through the strait. public dashboard
• Lloyd's List Intelligence - Strait of Hormuz Brief, 19 August 2026 — the tracked-shipping count that includes vessels running dark. published maritime intelligence
• Reuters - Treasury buyback renews dollar-debasement fears — how markets outside Treasuries read the buyback. published news report
• Reuters - Record German debt sales deepen strains for Europe's battered bond market — the euro area supply outlook and how investors are positioning against it. published news report
• US Treasury Bulletin - Ownership of Federal Securities, table OFS-2 — the official quarterly estimate of who holds Treasury securities. public JSON API
• TreasuryDirect - FAQs about Treasury Securities Buybacks — the standing purpose mechanics and limits of Treasury liquidity-support buybacks. official programme guidance
• US Treasury press release sb0607 - increased sizes of nominal long-end liquidity support buybacks — the 19 August 2026 decision to at least double long-end buyback operation sizes. official press release
• US Treasury Fiscal Data - Interest Expense on the Public Debt Outstanding — gross interest accrued on the federal debt by fiscal year. public JSON API
• US Treasury - Historical Major Foreign Holders Table — Monthly mainland China and total foreign holdings of US Treasury securities. official historical monthly table
• US Treasury International Capital - Major Foreign Holders, official and total — the country ranking of foreign Treasury holdings and the split between official and private holders. official monthly table
• Times of Israel - Declaring 'economic D-Day', Trump says any country trading with Iran will be sanctioned — the presidential statement that landed the same day as the buyback release. published news report